興證策略：十大焦點問題 基金經理們怎麽看？

摘要：

2月1日，特朗普簽署行政令正式開啟關稅2.0時代，對進口自墨西哥、加拿大兩國的商品加征25%的關稅（暫緩一個月執行），對進口自中國的商品加征10%的關稅。隨後中國出台一係列反製措施，中美貿易戰2.0正式拉開序幕。

由於特朗普對於關稅有利於美國實現貿易平衡的信念堅定，而貿易順逆差的形成有很多結構性因素，難以在短期內達成，並且美國經濟狀況比關稅1.0更為健康，短期內通過達成類似於2019年的中美貿易協議的可能性偏低，因而此輪關稅的持續時間可能較長，並且後續通過301法案加征關稅的幅度並不一定會減少。

整體來看，目前關稅政策落地，對大宗商品價格的直接影響相對有限。長期來看，中美互相加征關稅影響複雜且深遠，在改變貿易流向和價格形成機製的同時，也將加速全球供應鏈的重構和行業利潤的重新分配。

一、特朗普關稅政策2.0的背景與基本情況

2月1日，特朗普簽署行政令，以管製芬太尼藥物為由正式開啟關稅2.0時代，對進口自墨西哥、加拿大兩國的商品加征25%的關稅（暫緩一個月執行），對進口自中國的商品加征10%的關稅。隨後中國出台一係列反製措施，中美貿易戰2.0正式拉開序幕。由於特朗普對於關稅有利於美國實現貿易平衡的信念堅定，而貿易順逆差的形成有很多結構性因素，難以在短期內達成，並且美國經濟狀況比關稅1.0更為健康，短期內通過達成類似於2019年的中美貿易協議的可能性偏低，關稅的持續時間可能會比較長。整體來看，目前關稅政策落地，對大宗商品價格影響相對有限，但後續不確定性偏高。

美國此次加征關稅存在三大特點。其一，速度快。傳統方式征收關稅政策施行需要通過一係列貿易法案的授權（例如基於《1974年貿易法》的301調查），商務部或美國貿易代表辦公室需要發起調查，以確定是否有必要征收關稅以糾正不公平的貿易行為。這些調查需要至少30至60天的通知和征求意見期，允許公眾提出意見，接受國會聽證審查，並且在國會的授權下與對方進行協商以及會談等一係列程序。這些程序都需要有一定的時間，因此，這些授權不可能在第一天就用於對貿易夥伴征收新關稅。

而此次加征關稅的根本依據是1977年《國際緊急經濟權力法》（IEEPA），這一法案授權在“非凡且緊急的”和平時期，國家安全、外交政策或經濟存在嚴重威脅時，行政部門可以在無需任何立法程序的情況下，直接對某些國家征收關稅。這從根本上繞過了國會繁瑣的立法程序和公眾審查，從而使得特朗普可以在一天內迅速推進貿易戰略。

其二，範圍廣。不同於關稅1.0時代存在部分商品豁免和逐步推進加征關稅的情況，此輪關稅是針對所有進口自中國的商品。並且從白宮聲明以及特朗普記者會發言來看，至少在4月商務部調查結果出爐前，大概率並不存在具體的豁免清單，因而涉及的金額和範圍極其廣闊。此外，IEEPA授權的關稅僅是一種臨時救濟措施，與一般貿易調查本身並不衝突，美國商務部和貿易代表仍可通過貿易調查確定是否有必要調整基礎關稅稅率，後續通過301法案加征關稅的幅度並不一定會減少。

其三，持續久。由於特朗普對於關稅有利於美國實現貿易平衡的信念堅定，而貿易順逆差的形成有很多結構性因素，難以在短期內達成，並且美國經濟狀況比關稅1.0更為健康，短期內通過達成類似於2019年的中美貿易協議的可能性偏低。並且何時結束緊急狀態的主動權在特朗普手中，其性格的不確定性可能會使得此輪關稅的持續時間偏長。

此外，與其競選期間宣稱的“上任第一天即大幅提高關稅至60%-100%水平”不同，特朗普選擇加征10%的做法雖然短期內的影響較小，但是確是其實現貿易平衡目標的一種更具戰略性的方式。從特朗普上任首日簽署的《美國優先貿易政策》總統備忘錄來看，備忘錄中的內容為貿易政策的調整預留了模糊空間，並設定了一係列調查、審查和政策建議的“截止日期”。這一策略既為未來的政策行動鋪墊法律和行政依據，同時也向主要貿易夥伴釋放談判壓力，整體的策略部署更為係統化與完整化。

《美國優先貿易政策》旨在通過新增或修訂立法、強化貿易調查和關稅救濟等方式，實現減少貿易逆差、提升美國經濟競爭力、保護美國產業和就業、確保美國在國際貿易中的公平待遇以及維護美國的國家安全和經濟安全的目標。而府會一致將是這些措施得以順利實施的有利保障。由此也可以預見，本輪貿易衝突的本質將會更加複雜，持續的時間也會更久，後續貿易政策走向的不確定性更高。

二、中美互加關稅對大宗商品影響幾何？

1、黑色商品

鋼鐵：近兩年，中國鋼材出口量持續攀升，2024年鋼材出口量達到1.11億噸，同比增加2046萬噸，增長22.7%，為僅略低於2015年的曆史次新高水平，鋼材出口的大幅增長一定程度上抵消了國內需求下降的影響。但中國直接出口至美國的量占比較小，2024年中國出口至美國鋼材量為89萬噸，同比增長5.5%，占比鋼材出口總量隻有0.8%。因此，此次美國加征關稅，對鋼材直接出口量影響甚微。

但值得注意的是，美國與鄰國如墨西哥和加拿大之間貿易談判也正在展開，之後加征關稅力度可能會加大，很可能對墨西哥和加拿大的進口商品也征收25%的關稅。美國鋼鐵協會和美國人口普查局的數據顯示，加拿大和墨西哥是美國最大的兩個進口鋼材來源國，2024年供應了美國所有進口鋼材的35%。一旦加拿大和墨西哥出口美國鋼材受阻，也將間接影響我國鋼材出口量。

此外，隨著我國鋼材出口數據量的大幅增長，2024年針對我國鋼鐵行業的反傾銷調查也愈演愈烈，除歐美以外，東南亞、南美洲、大洋洲等區域的國家也對我國鋼材出口的快速增長表示警惕，並采取反傾銷、反補貼措施。根據中國貿易救濟信息網顯示，2024年立案的數量超過20起，區域遍布全球，主要為越南、巴西、歐盟、南非等。後期需要關注美國進口關稅會否進一步抬高，以及其他國家對我國鋼材反傾銷、反補貼措施的實施情況。

除了鋼材直接出口增長較快外，2024年我國鋼材間接出口也維持較大幅度增長。其中2024年我國出口汽車641萬噸，同比增長22.8%；出口家用電器448144萬台，同比增長20.8%；出口船舶5804艘，同比增長25.1%；出口集裝箱545萬個，同比增長135.7%。美國同時對鋼鐵的下遊行業如工程機械、家用電器、汽車等行業的產品進口加征關稅，這對於我國鋼材的間接出口將產生一定的不利影響。

煤焦：國務院關稅稅則委員會表示，自2月10日起，我國對原產於美國的部分進口商品加征關稅，其中對煤炭、液化天然氣加征15%關稅。此前，我國自2024年1月1日恢複煤炭進口關稅後，對美國煤進口實行最惠國稅率，其中煉稅率為3%，此次加征關稅後煉焦煤進口關稅稅率將達到18%，這一措施將會增加國內貿易商進口美國焦煤成本。

從進口數據看，2024年我國從美國進口煤炭總量1213.12萬噸，其中進口煉焦煤總量1066.92萬噸，占比87.95%。近3年，我國從美國進口焦煤呈現上升趨勢，2022年我國從美國進口焦煤436.88萬噸，2023年我國從美國進口焦煤588.12萬噸，2024年我國從美國進口焦煤1066.92萬噸，同2023年相比2024年我國從美國進口焦煤量大幅增長81.41%。2024年我國共計進口焦煤12189.5萬噸，其中從美國進口占比8.75%，占比僅低於蒙古和俄羅斯，為我國第三大焦煤進口來源國。

美國焦煤出口中國的產品以氣肥煤為主，其揮發分較高，灰分較低。根據測算，以我國山東港口的美國百麗高硫氣肥煤（A＜8，V＜38，S＜2.5，G＞95，Y＞20，MT＜10）計算，2月5日其現貨價格指數報1060元/噸，新關稅政策將推高該品種進口成本150元/噸左右。在目前焦煤價格表現低迷，價格持續下跌的局麵下，新關稅導致成本抬升幅度較大，將使得美國煉焦煤低價成本優勢基本失去。我國進口焦煤來源國比較多元，焦煤市場供應寬鬆，我國主要進口國產能尚有釋放空間，增加對美焦煤進口關稅會使得下遊焦鋼企業選擇更具有性價比的其他焦煤替代，除長協外的市場煤參與量或受到一定影響，我國增加對美煤炭關稅或導致我國從美國進口焦煤量有所減少。另外，考慮到美國焦煤在降灰方麵的優勢以及部分下遊的使用習慣，中國買家和美國賣家或將相互協商承擔關稅成本，對國內肥煤價格走勢或有一定支撐。

2、有色商品

銅：中美互相加征關稅對銅市場的影響是多層次的，涉及貿易流、價格波動、供應鏈重構以及長期需求變化等方麵。中美關稅壁壘將直接引發銅貿易量下滑和貿易轉移。美國是中國銅產品的重要出口市場之一。例如，2018年美國對中國銅製品加征10%關稅後，中國對美國的銅材出口量同比下降了15%，2019年出口至美國的銅材進一步下降了20%。關稅政策同時加速了全球銅供應鏈的區域化重組，中國轉而加大對其他市場的出口，中國企業開始在非洲和東南亞投資銅礦項目，以減少對美洲市場的依賴。2019年中國對東南亞國家的銅材出口量同比增長了25%，對歐盟的出口量增長了18%。2020年中國在剛果金的銅礦投資規模達到20億美元，同比增長30%。

中美貿易戰將引發短期價格波動和長期價格壓製。關稅政策增加了市場不確定性，疊加貿易談判的反複，導致銅價波動加劇。2018年中美貿易戰升級期間，LME銅價從6月的每噸7，347美元跌至8月的5，773美元，跌幅達21%。2019年，關稅政策抑製了全球經濟增長和銅需求，對銅價形成長期壓製，導致全年銅均價同比下降了8%。中美貿易戰也將改變行業利潤分配和重塑需求結構。貿易變局引發銅價波動和供應鏈重構，上遊礦山企業因此受益，而下遊銅加工企業因成本上升和需求疲軟承壓。關稅政策導致製造業成本上升，短期內對傳統銅需求造成壓力，但長期新能源產業的快速發展為銅市場提供了新的增長點、逐步抵消影響。總之，中美互相加征關稅對銅市場的影響複雜且深遠，改變貿易流向和價格形成機製的同時，也將加速了全球供應鏈的重構和行業利潤的重新分配。

鋁：單獨從此次美國加征關稅內容上來看，美國在貿易戰略端延續了其對本土產業保護主義的核心思路，而中國此次針對關稅的反製內容中暫不直接涉及鋁產業。但此前美國頒布了301關稅清單幾乎涵蓋了HS76項下全部出口商品，將絕大部分涉鋁產品加征關稅至25%。國內取消了鋁材原定的13%出口退稅，也是幾乎涵蓋了國內主要的鋁板帶箔、鋁製條杆等鋁材產品。由此可見，美國加征關稅與中國反製措施在鋁產業端已經提前開始，相關影響早已前置。

中國作為全球最大鋁生產國和出口國，中美關稅戰對鋁產業的影響是多方麵的，涉及生產成本、貿易格局、市場供需以及全球產業鏈調整。短期來看，一方麵將直接提高鋁貿易成本並引發貿易減量。例如，2018年美國對中國進口鋁征收10%的關稅，直接提高了中國鋁產品進入美國市場的成本。美國本土鋁產業因中國反製關稅而麵臨供應鏈成本增加，尤其是依賴進口中國鋁材的下遊如汽車等製造業被迫承擔更高成本。在美國能源和人工成本高昂，以及供應鏈配備不完善的背景下，短期難以擺脫進口需求，關稅壁壘反而為美國鋁企增添了更多壓力。另一方麵，中美加征關稅加劇了全球鋁價格波動與市場分割。例如2021年國際鋁價一度因貿易摩擦和能源危機而創下曆史新高。關稅壁壘導致全球鋁市場趨向區域化，產業開始進入階段性內部循環。

此外也將形成了中國貿易轉移和全球產業結構重塑。由於出口美國的鋁材受到顯著衝擊，中國出口企業被迫減少對美出口或尋找替代市場。一些中國企業為規避關稅，開始在東南亞、墨西哥等地投資建廠，加工後再出口至美國，促使中國在此過程全球中尋求更多貿易夥伴，加速鋁產業供應鏈多元化和中國鋁企的全球化布局。長期有助於國內產能調整，刺激國內鋁出口企業向高附加值產品出口方向發展，並推動全球產業鏈重構與技術升級。此外，中美博弈也有可能推動鋁產業在碳關稅、原產地等相關國際貿易規則調整，進一步影響全球鋁貿易流向。

鎳 ：加征關稅對鎳和不鏽鋼方麵的影響主要體現在不鏽鋼上。但從貿易量上來看，對於不鏽鋼材料來說，2024年中國不鏽鋼出口美國10萬噸，同比增加8%，僅占中國總出口量2%，其他如不鏽板卷（寬≥600mm）、不鏽管材分別出口4.6萬噸和3.8萬噸，同比增長3%和27%，但也僅占中國總出口的1%和5%；對於不鏽鋼加工成品，如不鏽鋼製餐桌、廚房或其他家用器具及其零件出口量相對明顯，2024年中國共計出口至美國104萬噸，占總出口量20%，其他如不鏽鋼洗滌槽及臉盆，不鏽鋼製其他機織布出口量則相對較小，2024年分別出口2.6萬噸和0.7萬噸，占中國總出口量的14%和18%。

因此，對於不鏽鋼材而言，盡管美國已將部分產品關稅從 7.5% 提高至 25%，但由於本身出口量極小，加征10%關稅對其出口的影響或可忽略不計。然而，這一關稅調整對不鏽鋼成品，如不鏽鋼製餐桌、廚房或其他家用器具及其零件的出口或將產生一定抑製作用，而其出口端的減少或成品庫存的積壓或將導致對不鏽鋼材需求的走弱。

：中國是全球鋰離子電池最大的生產和消費國，在更優的技術水平和規模效應的影響下，中國在鋰電池的成本上具有一定優勢。據EVTank數據顯示，2024年中國鋰離子電池出貨量達到1214.6GWh，同比增長36.9%，較2023年增速高2.6個百分點，在全球鋰離子電池總體出貨量的占比達到78.6%。

盡管美國裏電池廠也在加速投建中，但目前仍然無法滿足內需。因此，美國仍部分依賴於從海外進口，中國是其重要來源之一且以儲能電池為主。根據Wood Mackenzie2024年5月發布的報告中顯示，2023年美國進口的中國鋰離子電池中約有83%用於儲能領域。此前，美國已經確定於2024年9月27日起執行對中國開展的301關稅政策，大幅上調中國產品進口關稅，其中對電動汽車加征關稅100%，新能源汽車用的動力鋰電池加征關稅25%；非電動汽車用鋰離子電池將於2026年1月1日起征收25%關稅。關稅政策勢必會削弱中國鋰電池的價格優勢，然而，在2024年四季度期間，中國鋰離子電池出口數量逐月增加，貿易額增量明顯。全年來看，2024年中國鋰電池共計出口至美國153.15億美金，同比增長13.8%，占總量約25%，較2023年增加4.3pct。

因此，考慮到中國鋰電產業鏈的明顯優勢和美國仍日益增長的需求，短期美方對中國鋰電池仍存依賴性，進一步加征10%關稅或導致進口的鋰離子電池價格繼續抬高；中長期看鋰電產業鏈格局也將隨著企業出海布局、技術難點突破而變化。

3、能化商品

和天然氣：2月1日特朗普簽署行政令，對從中國進口的商品加征10%的額外關稅。2月4日，國務院關稅稅則委員會發布公告表示，經國務院批準，自2025年2月10日起，對原產於美國的部分進口商品加征關稅，其中對原油加征10%關稅；對液化天然氣（LNG）加征15%的關稅。

自2015年美國解除原油出口禁令後，對中國的原油出口數量開始增加，但是整體占比並不大，近十年基本維持在1%至3%的區間內，2024年我國進口美國原油數量為963.97萬噸，占比僅為1.74%，顯示我國對美國原油進口依賴度較低。對原油加征10%關稅後，我國進口美國原油成本將增加7美元/桶左右，這將進一步減少我國從美國進口原油的數量。

從我國原油進口來源情況來看，整體呈現進口來源多樣化的特征，俄羅斯和中東產油國占據主要的進口來源國地位。美國自身出口多為輕質低硫原油，國內進口美國原油的企業主要以主營煉廠為主，挪威、沙特、阿聯酋和安哥拉等國家都有類似替代油種，預計對於我國整體原油進口和煉廠開工影響不會太大。不過從長期角度來看，當前貿易摩擦的加劇對全球經濟發展和原油需求的影響是毋庸置疑的。

需要注意的是，美國政府本輪的關稅政策中同時宣布2月1日起對從加拿大和墨西哥進口的商品加征25%的關稅，其中加拿大的能源產品將以10%的稅率征收；隨後美國政府宣布對加拿大和墨西哥征收關稅時間推遲一個月。這也引發了對全球原油供應和貿易流向擾動的擔憂。根據美國能源部的數據，加拿大和墨西哥是美國最主要的原油進口來源國，美國進口原油中有近70%來自加拿大、6%來自墨西哥。

加拿大目前向美國出口400萬桶/日原油左右，相當於美國煉廠原油輸入量的約1/4，其中大部分通過管道運往中西部PADD2。由於阿爾伯塔省到加拿大西海岸的管道容量有限，大量的加拿大原油隻能出口到美國，轉移至非美地區的路徑有限。關稅的實施一方麵會增加加拿大WCS對美國WTI的貼水，另一方麵也會提高中西部煉廠所需的重質油成本，從而降低其利潤率，並最終通過成品油價格的上漲再度推升通脹水平。墨西哥目前出口到美國的原油數量大約為50萬桶/日，關稅的實施主要影響美灣煉廠的進料，同時美灣地區的中重質油貼水也將上漲。整體來看，關稅對於輕重油價差以及區域價差的影響更大，對絕對價格單邊趨勢的影響相對有限，不過中長期角度也存在對全球原油需求增速的負麵效應。

LNG：近幾年中國進口自美國的LNG數量有所提升，2024年我國進口美國LNG數量為415.84萬噸，占比5.43%。據隆眾資訊測算，中國進口美國LNG成本較高，進口利潤長期倒掛，關稅將進一步加深利潤倒掛現象。不過我國LNG進口整體也呈現多樣化特征，並且管道氣進口來源相對穩定，可作為補充途徑，因此關稅對於我國LNG供應影響也較為有限。

：美國對華增加關稅對於輪胎出口直接影響有限。自上一輪中美貿易戰以來，中國對美出口輪胎量大幅下降，從2018年對美出口輪胎（包括海關稅則號：40111000、40112000、40113000、40114000、40115000）77.1萬噸下降至2024年的19.3萬噸，下降幅度近75%。2024年中國出口美國輪胎總量19.3萬噸，占比2.4%，按條數計算，出口量達68077萬條，占比4.5%。中國在全球出口目的國有200多個，美國所占比例較小，且在不斷下降，美對中增加關稅對輪胎的直接影響有限。

分類別來看，對全鋼胎的衝擊要大於半鋼胎。相對來說，出口至美國的客車或貨運機動車輛用新的充氣橡膠輪胎的占比，要比機動小客車用新的充氣橡膠輪胎占比高。2024年全鋼胎對美出口量接近為半鋼胎的4倍多，增加關稅後對全鋼胎的衝擊要大於半鋼胎。

美國對華增加關稅將間接影響輪胎轉口貿易。本輪美國除了對中增加關稅外，還對加拿大和墨西哥加征25%關稅。通過出口至美加墨占中國輪胎總出口量占比可知，貿易戰之後對美輪胎出口占比減少的同時，對加拿大、墨西哥出口占比逐漸增加，尤其是墨西哥占比從2018年的3.0%增加至2024年的5.4%。隨著我國輪胎廠商出海建廠增加，墨西哥也是我國建廠的首選地之一，生產的產品大部分銷往美國市場，並且墨西哥是美國進口乘用車輪胎的第二大來源國，也是向美國出口輕型卡車輪胎的第五大來源國。美對加墨進一步增加關稅，也將在一定程度上衝擊我國轉口貿易以及在墨等工廠的出口情況，對我國輪胎出口需求形成衝擊。

聚酯：美對中增加關稅，需要關注聚酯產品終端的紡織服裝的出口。若中國對美加以反製，需關注自美國進口量較多的產品。

美國增加關稅後，一方麵美國本土采購紡織服裝消費品成本增加，導致中國國內部分低利潤訂單被迫無法承擔，中國對美出口出現下滑；另一方麵，10%關稅或由中美雙方共同承擔，也可能帶來出口訂單的轉移。但需要關注的是，我國紡服對一帶一路和東盟等國家出口正在不斷拓展，即使對美紡服出口量出現下滑後，在我國產品全球競爭優勢較強之下，中國總出口量或未必出現大幅下降的狀況。

另外，2018年中美貿易戰開始後，800美金以下的小包裹是免稅的，所以有大量的跨境電商產品通過零關稅進入美國市場。但本輪增加關稅與關稅1.0差異，在於這次關稅政策沒有豁免，意味著價值低於$800的小額進口包裹需繳稅，低價服裝或受影響較大。

PE/、和：

從產業鏈傳導看：

原油/LNG→烯烴→PE/PP：美國LNG占中國進口量僅5%，但美油采購溢價可能擾動國內成本；

煤炭→電石→PVC：美國煤炭進口依賴度低（2024年1-11月累計進口僅800萬噸），但需防範國內煤價聯動；

能源成本→甲醇→烯烴：煤頭工藝占比超70%，氣頭產能集中於西北地區，關稅直接影響有限。

PE/PP：成本邊際抬升與出口再平衡博弈

首先中國對美國的液化天然氣加征15%關稅，原油加征10%。但中國LNG進口多元化，卡塔爾、澳大利亞等長協貨源占比超80%，2024年從美國進口430萬噸，僅占總進口量的5%，所以整體影響有限。原油方麵，中國從美國進口占比僅3%，所以加征關稅對原油供應影響不大，但成本增加可能導致內盤原油溢價，按石腦油路線測算，每上漲100元/噸將推高PE成本約450元/噸。

2024年中國對美PE/PP出口量占比12%，美國對中國商品加征10%關稅會使出口成本增加，可能導致中國對美訂單下滑，企業需轉向東南亞、中東等新興市場消化產能。

綜合來看，國內PE、PP產能近年持續擴張，若出口受阻，可能導致內需市場競爭加劇，價格承壓。但原料成本上漲可能部分抵消供應過剩壓力，形成震蕩格局。

PVC：成本影響有限，地板出口縮量

首先中國對美煤炭加征15%關稅，但美國並非中國主要煤炭進口來源（2024年美國占比不足5%），對煤炭價格影響有限，即便國內煤價上漲10%，電石法PVC成本僅增加約200元/噸，當前西北氯堿綜合利潤仍然較高，預計電石法開工率維持高位運行。

其次原油價格上漲可能帶動乙烯法PVC成本上升，但國內乙烯法產能占比較低（約30%），整體影響弱於電石法。

出口方麵來看，雖然PVC作為原料直接出口美國的占比很小，但近些年PVC地板出口美國的量很大，2024年PVC地板對美出口量占製品總出口量的65%（約240萬噸），關稅增加後FOB價格需下調$50/噸以上才能維持競爭力，預計PVC需求減量約40萬噸/年。

綜合來看，中國加征關稅對PVC成本的影響有限，氯堿綜合利潤依舊會表現較好，供應大概率會維持較高水平，而PVC國內需求本就疲軟的背景之下，出口又有減量，供應過剩格局會加劇，PVC價格可能會承壓下行。

甲醇：MTO需求主導定價

甲醇生產以煤炭和天然氣為主。中國對美煤炭加稅對國內煤價影響有限，但若天然氣價格因LNG進口結構調整而波動，可能間接影響天然氣製甲醇成本，但國內天然氣工藝占比較低，因此進口關稅對甲醇成本影響不大。

甲醇下遊主要用於烯烴、甲醛等領域，上文提到聚烯烴國內競爭加劇背景之下，供應過剩壓力較大，因此甲醇價格上漲很有可能會影響下遊裝置的開工率，從而抑製甲醇需求。

綜合來看，關稅對甲醇成本影響有限，下遊供應本就過剩，甲醇價格的變動會影響MTO裝置的開工情況，因此甲醇價格大概率會維持震蕩格局。

4、農產品

（一）美加、美墨、中美的農產品貿易格局

墨西哥是美國重要的農產品出口國之一。美國農業部統計數據顯示，近五年來，墨西哥從美國采購的前五大農產品分別是、、小麥、和大米。其中，玉米采購貨值超過50億美元，呈現逐年攀升。大豆采購貨值超過20億美元，2022年最高達36億美元。美國從墨西哥采購的前五大農產品為、小麥產品、、香油和麵粉，花生增長趨勢最好，不過貨值僅6000多萬美元。可見，玉米是美墨貿易相關性最高的農產品，其次是大豆。

加拿大是美國重要的農產品進口國之一。美國農業部數據顯示，近五年來，美國從加拿大采購的前五大農產品分別是油、菜籽粕、小麥、燕麥和麵粉，隻有菜籽油和菜籽粕采購貨值過億美元，菜籽油和的合計貨值約50億美元。而加拿大向美國采購的前五大農產品分別是豆粕、玉米、花生、大米和小麥產品。前五個農產品采購貨值均過億美元，合計貨值不到20億美元。顯然，菜籽油和菜籽粕是美加貿易相關性最高產品。根據加拿大統計局數據，美國是加拿大菜籽油和菜籽粕出口的最大流向。90%以上菜籽油出口和60%以上菜籽粕出口均流向美國。美國菜籽油和菜籽粕進口幾乎全部來自於加拿大。

中國是美國農產品重要出口國之一。美國農業部統計數據顯示，近五年來，中國從美國采購的前五大農產品分別是大豆、高粱、小麥、玉米和花生。大豆采購貨值已經較2022年明顯下降，但仍超過120億美元。高粱采購貨值穩中增加，2024年前11個月超過10億美元。玉米采購貨值大幅萎縮，2024年前11個月僅3億多美元。美國向中國采購農產品前五個是脂肪酸、大米、麥產品、紅花油和花生，其中隻有脂肪酸貨值超過1億美元。

可見，大豆是中美貿易相關性最高的農產品，其次是高粱，玉米。官方數據顯示，我國占美豆出口份額的5成以上，而美國在我國大豆進口份額占比不到2成。我國在美豆出口份額占比已經恢複到18年貿易戰前水平，但美國在我國大豆進口占比遠低於貿易戰之前水平。高粱方麵，我國占美國高粱出口份額的9成以上，美國占我國高粱進口份額6成以上，合作較為緊密。玉米市場上，我國占美國玉米出口份額5%左右，美國占我國玉米進口份額1成以上，占比均有限。

（二）美加、美墨、中美關稅提高對農產品影響

2月1日，美宣布對墨西哥和加拿大進口商品加征25%的關稅，對來自加拿大能源資源征收10%關稅，對中國進口商品加征10%的關稅。加拿大宣布對美實施反製措施。2月3日美表示對墨西哥和加拿大加征關稅推遲1個月。同日中國對美實施反製措施，未包含大豆和玉米。至此，關稅影響降溫，留給市場約一個月的緩衝期。

1、美墨關稅

墨西哥是美國重要農產品出口國之一，玉米出口占比最大，其次是大豆。墨西哥近兩年玉米減產，存在剛需采購需求，因此加大從美國采購量。目前美墨狀態是美國對墨西哥征稅，推遲一個月執行，但是墨西哥沒有宣布對美國反製措施。所以，目前美國對墨西哥的農產品出口順利進行。

美墨關係每次緊張都不利於美出口前景，每次緩和都利於出口前景。而且，對於美玉米、美大豆來說，還有幾層問題待確認：墨西哥對美反製措施是否包含玉米和大豆？如果包含關稅稅率是多少？關稅加征後是否會導致墨西哥轉向其他來源采購，比如采購巴西的玉米和大豆？如果發生轉移，轉移比例是多少？從時間看，3月初是下個時間觀察點。初於對未來擔憂，墨西哥可能會搶跑進口美玉米和美大豆，造成美玉米和美豆出口短暫增加的現象。但3月後，如果墨西哥開始對美玉米、美豆征收關稅，甚至轉向巴西等地區采購，屆時美玉米、美豆將承壓。更長期看，處於安全和性價比考慮，墨西哥未來可能會增加本土的玉米種植麵積，同時廣開進口源。

2、美加關稅

加拿大是美國菜籽油和菜籽粕最大進口國。美加關稅對農產品影響，側重在美對加的關稅上。目前狀態是美國對加拿大征稅，涉及菜籽油和菜籽粕，但推遲一個月執行。加拿大也對美執行了反製措施。

美國進口300多萬噸加菜籽中，約200萬噸流入到生物柴油市場上，剩下流入到食用領域。菜粕主要流向飼料領域。在這些需求中，菜籽油的生物柴油需求變數最大。一方麵美新政府對生柴的政策扶持可能下降，另一方麵生柴原料中豆油有補貼，但菜籽油沒有。目前在美國，加拿大菜籽油對美豆油已經沒有性價優勢。美加征關稅後，加菜籽油性價優勢將進一步下降。加菜籽油麵臨或降價刺激美國進口需求，或在全球市場尋找新的買家，如歐盟、中國等。從時間節點看，2月或是加拿大向美出口菜籽油和菜粕的最好時間點，而3月後麵臨尋找全球買家的局麵。另外，加拿大新作菜籽將於今年二季度播種，菜籽油和菜粕的出口前景或令農戶減少油菜籽播種，加菜籽播種麵積存在下調可能。

3、中美關稅

我國是美豆的最大進口國，但美國是我國大豆第二大進口國。而且美豆在我國進口占比再萎縮，因為巴西大豆不斷擴張。目前狀態是美國對我國加征關稅，我國也宣布反製措施，但反製措施裏麵不涉及大豆、高粱、玉米等農產品。因此目前農產品進口一切順利進行。

我國目前處於美豆供應期，3-5月為美豆向巴西豆供應轉換期，5-10月都是巴西豆主供應窗口。由於美豆性價比低，我國油廠采購較為謹慎，2-3月大豆到港量偏低。所以，市場供應極度需要巴西大豆彌補。年前巴西大豆出現檢驗問題，目前問題還沒有解決。近期降雨影響收割、運輸和港口作業，造成大豆出口後移。考慮到巴西豐產預期不變，巴西擴張邏輯不改，在巴西大豆供應的窗口期間，國內大豆供應充足概率大。所以，我國大豆供應壓力後移，階段性供需錯配。當下的中美關稅升級很難造成國內大豆供應長期短缺。需要關注的是四季度，美豆供應窗口期內，中美關稅情況，我國對美豆的采購量及到港節奏。

4、美國新作種植影響

對美國來說，對加拿大加征關稅將減少菜籽係進口，有利於本土的豆係需求增加。而對墨西哥、對美國加征關稅，都會對美農產品出口造成影響，或是出口萎縮，或是變成談判砝碼。出口市場上的變動會影響農戶預期，進而改變種植結構。2月底的農業論壇、3月底的種植意向報告、二季度播種以及6月底的種植麵積報告等都是遠期供應可觀察的時間點。美玉米麵積擴張和美豆麵積萎縮的幅度麵臨挑戰。

但對於競爭對手巴西來說，這是一次擴張種植、搶奪農產品出口的機會。未來國際供應市場上，巴西占比或將進一步提高。

5、資源品

2月1日，特朗普簽署行政令，對進口自中國的商品加征10%的關稅。此外，還將對進口自墨西哥、加拿大兩國的商品加征25%的關稅（暫緩一個月執行）。隨後中國出台反製措施，整體來看，目前關稅政策落地，對內外棉價格影響相對有限。

（一）我國紡服出口情況

我國紡服出口美國金額自2020年起有明顯下降。我國紡織原料及紡織製品出口美國金額當月值周期性波動相對明顯，通常在每年的7-8月達到年內峰值，從上圖我們可以明顯發現，自2020年8月我國紡服產品出口美國達到峰值之後，便逐漸下降。2023、2024年出口美國金額在2021、2022年的水平上再度下降。與之對應的是，紡織原料及紡織製品出口東盟金額在2020年之後有明顯增加，我國紡服出口結構已發生較大轉變。

與特朗普任內相比，拜登任內我國紡織原料及紡織製品出口美國金額占比略有下降。當前市場普遍對特朗普關稅政策有一定擔憂，但是我們對比拜登任內與特朗普上一任內我國紡織原料及紡織製品出口美國金額占比發現，拜登任內為16.3%，特朗普上一任內為17%，2024年數據為16.5%，紡織原料及紡織製品出口美國金額占比低於特朗普上一任內，數據端側麵驗證，長周期來看，特朗普實際關稅政策對最終我國紡服出口美國金額占比影響有限。2024年數據與特朗普上一任內相比，除了紡織原料及紡織製品出口美國金額占比略有下降之外，出口歐盟、日本金額占比明顯下降，出口東盟占比明顯增加，近年來穩定在16%左右。

（二）美國紡服進口情況

2022年，美國服裝及衣著附件自中國進口金額占比再度下降，自墨西哥進口占比有一定增加。上圖可以明顯看出，自2022年下半年開始，美國服裝及衣著附件自中國進口金額占比在2020年已經有明顯下降趨勢的情況下再度下降，隨後大部分時間穩定在20%-26%左右，而此前大部分時間都在30%以上。自中國進口份額下降之後，美國自越南、印度、及東盟其他國家進口占比相應增加。因本次美國對墨西哥加征更高關稅，我們重點關注美國自墨西哥進口數據，雖然2022年前後，美國自墨西哥進口服裝及衣著附件金額占比有一定增加，由不足3%增長至4%左右，但與自中國進口下降份額相比仍相差較大，即使有通過墨西哥轉出口現象，總數仍相對較少，即使立即對墨西哥加征關稅對我國紡服製品出口影響相對有限。

（三）小結

美國加征關稅短期對影響有限，更多關注後續政策變化。美國對我國加征10%關稅，整體幅度與此前市場傳聞相比不是太大，因此當政策落地、短期利空落地之後，能夠看到對於ICE美棉也僅有短期衝擊，鄭棉節後首日開盤運行平穩，波動不大。

長周期來看，我國紡服出口格局已經發生較大變化，若無新的變化，關稅政策對紡服出口衝擊預計有限。美國自我國服裝及衣著附件進口自2020年之後已經有較為明顯下降，我國已經減少向美國、東盟、日本等國的紡織品及服裝的出口，增加向東盟的出口。美國關稅政策落地後，我國隨後便采取反製措施，勢必會增加美國國內反對聲音，且特朗普關稅政策對美國通脹、經濟等方麵同樣會產生較大影響，預計美國最終對外關稅政策幅度可控。後續持續關注相關進展。